Zbrojárske akcie v masívnom výpredaji. Čo bolo spúšťačom tentoraz a dávajú ešte zmysel?

F126 zlomil dôveru v sektor, zbrojárske akcie v poklese

Akcie európskych obranných spoločností pokračovali vo štvrtok v poklese po tom, čo investori začali prehodnocovať stávky na veľký európsky zbrojný cyklus. Spúšťačom bolo rozhodnutie Nemecka zrušiť program výstavby šiestich moderných fregát triedy F126, ktorý mohol mať hodnotu viac než 12 miliárd EUR a pri ktorom sa očakávalo, že hlavným dodávateľom sa stane Rheinmetall.

Pre trh to bol tvrdý zásah. Rýchla rekapitulácia: akcie Rheinmetallu vo štvrtok klesli o ďalších 1,8 % po tom, čo v stredu stratili 18, %. Nemecké spoločnosti Hensoldt a Renk odpísali 6,7 % a 2,5 %, pričom aj ony nadviazali na straty z predchádzajúcej seansy. Väčšina veľkých európskych obranných firiem sa obchodovala v červených číslach. Výnimkou bol iba Rolls-Royce, ktorý si pripísal menej než 1 %.

V stredu to však bolo horšie. Rheinmetall počas obchodovania padal až o 19,2 %, čo ho podľa údajov FactSet posúvalo k najhoršiemu dňu od roku 1989. Menší nemecký hráč TKMS naopak rástol o 13,1 %, keďže Berlín sa namiesto programu F126 rozhodol kúpiť osem menších fregát Meko A-200 práve od tejto spoločnosti. Stoxx Europe Aerospace & Defense ETF klesol o 1,5 % a od začiatku roku je nižšie o 4 %. Hensoldt v stredu stratil 3,9 %, Renk 5,9 %, švédsky Saab 2,6 % a talianske Leonardo 4,9 %. Britský BAE Systems sa napokon dostal mierne do plusu o 0,1 %, zatiaľ čo širší európsky index Stoxx 600 zostal takmer bez zmeny.

Nemecko ruší projekt F126 pre výrazné meškania, rast nákladov a právne riziká. Holandská spoločnosť Damen Schelde Naval Shipbuilding, ktorú Berlín pôvodne vybral ako generálneho dodávateľa, nedokázala dodržať časový ani finančný rámec. Očakávalo sa, že kontrakt prevezme Rheinmetall cez svoju divíziu NVL. Dodanie prvej fregaty sa pôvodne plánovalo na rok 2028 a ďalšie mali nasledovať do roku 2033. Nemecké ministerstvo obrany však tieto ciele označilo za úplne nerealistické.

Problémy sa začali výraznejšie prejavovať najneskôr minulý rok, najmä v oblasti softvéru. Pôvodné náklady na šesť fregát F126 sa mali pohybovať okolo 10 miliárd EUR. Už vtedy išlo o najväčšiu objednávku svojho druhu v histórii Bundeswehru. Medzitým však vznikli náklady približne 2,3 miliardy EUR, ktoré bude pravdepodobne potrebné z veľkej časti odpísať. Ak by sa hlavným dodávateľom stal Rheinmetall, podľa ministerstva obrany by náklady vzrástli o ďalších približne 15,2 miliardy EUR. Rheinmetall pritom výrobcu vojnových lodí NVL so sídlom v Brémach prevzal tento rok v apríli za 1,5 miliardy EUR.

Obranný sektor nie je bežný biznis

Pre investorov je rozhodnutie o F126 dôležité preto, že ukazuje slabé miesto celého európskeho obranného príbehu. Rast výdavkov na obranu síce v posledných rokoch vyhnal akcie sektora prudko nahor, no vládne obstarávanie zostáva politické, pomalé a podlieha meniacim sa prioritám.

Analytici JPMorgan vedení Davidom Perrym to vidia takto: táto správa pripomína, že vlády môžu zmeniť názor a aj ho menia. Podľa nich je zásadný rozdiel medzi obranou a väčšinou ostatných sektorov v tom, že zákazníkom sú takmer vždy štáty. A štáty nerozhodujú iba podľa ekonomickej logiky. Ich rozpočtové priority sa menia podľa bezpečnostnej situácie, politického tlaku, fiškálneho priestoru aj technologických preferencií.

JPMorgan zároveň zdôrazňuje, že je presvedčený, že Nemecko v najbližších viac než piatich rokoch minie veľa peňazí na obranné obstarávanie a nakúpi významné množstvo pozemných vozidiel a munície od Rheinmetallu. Zároveň však analytici nevylučujú, že vlády nakoniec kúpia menej vozidiel a munície, než sa dnes očakáva, pretože časť peňazí presunú do iných oblastí. Môže ísť o drony, vesmírne systémy alebo pokročilú protivzdušnú obranu.

Zrušenie F126 je preto varovaním, že aj ďalšie predpoklady Rheinmetallu sa môžu ukázať ako príliš optimistické a to je jadro problému. Investori nepochybujú len o jednom kontrakte. Pýtajú sa, či valuácie obranných akcií už nezapočítali príliš hladký priebeh európskeho prezbrojenia. Nemecká vláda uviedla, že fregaty Meko A-200 budú schopné plniť základnú úlohu nemeckého námorníctva v oblasti protiponorkového boja a tým aj záväzky voči NATO. Pre Berlín ide teda o zmenu riešenia, nie o opustenie obranných ambícií. Pre akciový trh je však dôležité, komu peniaze potečú a kedy sa premietnu do tržieb.

Pred rokom sa spojenci v NATO dohodli na zvýšení výdavkov na obranu z 2 % na 5 % HDP do roku 2025 po rokoch tlaku zo strany Washingtonu. Práve tento cieľ podporil investičný príbeh európskeho obranného sektora. Lenže medzi politickým záväzkom a reálnou objednávkou je dlhá cesta. Morningstar Chief Market Strategist Michael Field pre CNBC uviedol, že medzi investormi rastú obavy, či sa veľké rozpočty sľubované európskymi a krajinami G7 skutočne naplnia a či bez nich nebude rast firiem obmedzený.

Field zároveň upozornil, že z dlhodobého pohľadu trh podľa neho podceňuje fakt, že obranné výdavky nezávisia iba od toho, či jedna vojna skončí alebo začne. Krajiny ako Nemecko budú podľa neho ešte o desať rokov pravdepodobne dopĺňať zásoby zbraní, ktoré poskytli Ukrajine. Tento argument drží dlhodobý príbeh sektora pri živote. Krátkodobý problém je však v dôvere, načasovaní a konkrétnych objednávkach.

S&P Global Ratings upozorňuje, že obranné rozpočty v Európe neporastú všade rovnakým tempom. Každá krajina má totiž inú politickú situáciu, iný stav verejných financií a iné priority. Investori preto budú chcieť vidieť konkrétnejšie a dôveryhodnejšie plány, nie iba veľké sľuby o vyšších výdavkoch. Pre Rheinmetall je to teda problém reputácie. Firma bude musieť trhu znovu vysvetliť, aké objednávky vie reálne získať a v akom čase. Očakávaný kontrakt F126 bol totiž dôležitou súčasťou príbehu o jej raste. Napriek tomu S&P ponechala na akciách odporúčanie kúpiť, pretože po výpredaji už trh časť rizika započítal do ceny.

Čo zostáva po výpredaji

No niekde to vidia inak a mnohí začali znižovať očakávania aj cieľové ceny. Jefferies znížila cieľovú cenu akcií Rheinmetallu o 31 % na 1 300 EUR, keďže upravila predpoklady tržieb do roku 2030. Zároveň však upozornila na zaujímavý nepomer: trhová kapitalizácia, ktorú Rheinmetall stratil počas stredajšieho pádu, presiahla 10 miliárd EUR, čo bolo výrazne viac než zisková hodnota strateného kontraktu. To naznačuje, že trh netrestal iba samotnú stratu F126. Rheinmetall bol a stále je jedným z najväčších symbolov európskeho prezbrojenia. Ak sa v jeho príbehu objaví pochybnosť, investori ju premietnu do celého sektora.

Citi upozorňuje, že strata F126 spochybňuje námorné ciele Rheinmetallu, ktorý v tejto oblasti mieril na tržby 5 miliárd EUR do roku 2030. Analytik Charles Armitage očakáva, že táto divízia dosiahne v danom období iba približne polovicu tejto úrovne. Celkové tržby skupiny odhaduje na 37 miliárd EUR. Správa podľa neho odstraňuje časť prehnaného nadšenia, no zopakoval odporúčanie kúpiť s tým, že valuácia nie je prehnaná.

Aj JPMorgan vidí v celej situácii jeden pozitívny prvok. Strata kontraktu F126 môže byť pre Rheinmetall napokon aj dobrá správa, pretože stavba vojnových lodí je mimoriadne náročná. Námorné projekty sú známe meškaniami, technickými problémami a rizikom prekročenia nákladov. Pre firmu, ktorá bola trhom oceňovaná najmä ako líder v pozemnej výzbroji a munícii, by mohlo byť prevzatie takého projektu aj zdrojom budúcich problémov.

Obranné firmy budú stále z vyšších výdavkov profitovať ako prvé. Otázne však je, koľko z týchto peňazí sa reálne pretaví do širšieho rastu európskych ekonomík. Podľa analytikov môže sektoru ďalej pomôcť spoločné obstarávanie, spoločné financovanie a preferencia európskych riešení. To by zvýšilo viditeľnosť objednávok a mohlo obmedziť časť politickej neistoty, ktorá dnes visí nad trhom.

Krátkodobý otras však nemení podstatu príbehu. Európa musí obnovovať zásoby, modernizovať armády a reagovať na nové typy hrozieb. Nemecko chce do roku 2039 dosiahnuť najsilnejšiu konvenčnú armádu v Európe. Zároveň plánuje spolu s Francúzskom prevziať 40 % podiel v tankovom výrobcovi KNDS, ktorý sa pripravuje na vstup na burzu. O tejto téme sa dozviete viac v článku nižšie:

Nemecko-francúzska zbrojovka KNDS vyrábajúca legendárne tanky vstúpi na burzu

Krátkodobo však trh dostal pripomienku, že medzi geopolitickým príbehom a firemnými ziskami je veľa medzikrokov. Rozpočty sa musia schváliť. Projekty sa musia vysúťažiť. Dodávatelia musia zvládnuť technológiu, časový harmonogram aj politiku. A vlády sa môžu kedykoľvek rozhodnúť, že namiesto fregát, tankov alebo munície potrebujú niečo iné. Európske obranné akcie tak neprišli o svoj dlhodobý príbeh. Stratili však časť presvedčenia, že tento rast bude jednoduchý a bez väčších prekážok.

Ďalšie novinky zo sveta investovania
Akcie spomínaných spoločností si môžete kúpiť TU.