Akcie Federerovej obľúbenej značky padli o 20 % napriek rekordným maržiam

Z hadice na podrážke vznikla prémiová značka

On Holding vznikol v roku 2010 vo Švajčiarsku z pomerne jednoduchej myšlienky. Bývalý profesionálny triatlonista Olivier Bernhard hľadal spôsob, ako vytvoriť bežeckú topánku s mäkším dopadom, no zároveň pevným odrazom. Pri prvých pokusoch lepil na podrážku kúsky záhradnej hadice. Z experimentu neskôr vznikla technológia CloudTec, teda charakteristické duté prvky na podrážke, podľa ktorých sú topánky On rozpoznateľné dodnes. K Bernhardovi sa pridali David Allemann a Caspar Coppetti a z bežeckého experimentu vybudovali globálnu značku.

Firma sa presadila v časti trhu, kde dlhé roky dominovali Nike, Adidas či Asics. Namiesto cenového súboja stavila na drahšie produkty, výrazný dizajn a technológie, ktoré dokázala predať nielen bežcom, ale postupne aj zákazníkom kupujúcim topánky na bežné nosenie. Dnes ponúka obuv na beh, tenis, tréning či turistiku, oblečenie a doplnky a pôsobí vo viac než 90 krajinách.

Dôležitým momentom bol vstup Rogera Federera v roku 2019. Ten sa nestal iba tvárou reklamnej kampane, ale investorom a spolumajiteľom firmy. Neskôr vznikla kolekcia The Roger, ktorá pomohla dostať značku aj mimo čisto bežeckej komunity. Federer dnes podľa Forbes vlastní približne 2,5 % spoločnosti a On sa stal jeho najvýznamnejšou investíciou. Po raste hodnoty firmy sa jeho majetok v roku 2025 dostal približne na 1,1 miliardy USD.

Rovnaké očakávania, ktoré On vytiahli nahor, sa však postupne obrátili proti nemu. Akcie v roku 2024 patrili medzi najvýkonnejšie v odvetví a vzrástli približne o 64 %. Dnes sú približne 48 % pod svojím historickým maximom a od začiatku roka stratili približne 34 %. Investori totiž už neoceňujú iba rast značky, ale stále viac riešia, ako dlho dokáže firma rásť tempom nad 20 % bez toho, aby začala znižovať ceny.

Vysoké marže nestačia

Druhý kvartál ukázal tento problém pomerne presne. Tržby dosiahli približne 1,05 miliardy USD, medziročne vzrástli o 13,5 % a po očistení od pohybu mien o 21,6 %. Analytici však očakávali približne 1,09 miliardy USD. Upravený zisk na akciu bol naopak mierne lepší než konsenzus. Problémom teda nebola ziskovosť, ale rast tržieb, od ktorého trh pri On stále očakáva viac.

Rozdiel medzi jednotlivými časťami podnikania je pritom výrazný. Predaj cez vlastné predajne a internetový obchod vzrástol po očistení od mien o 34,3 % a už tvoril rekordných 45,7 % tržieb. Pre On je tento kanál dôležitý, pretože nemusí časť ceny odovzdávať externému obchodníkovi a zároveň má väčšiu kontrolu nad tým, za koľko sa produkt predá. Vlastné predajne podporujú rast aj marže. Predaj cez veľkoobchodných partnerov však vzrástol iba o 12,7 %, výrazne pomalšie než v predchádzajúcom kvartáli.

Spomaľovanie bolo najviditeľnejšie v Amerike, ktorá vytvára viac než polovicu tržieb firmy. Rast tam dosiahol 13 %, zatiaľ čo v Ázii a Tichomorí dosiahol 54,7 %. Oblečenie pridalo 56,2 % a doplnky viac než zdvojnásobili tržby. On tak postupne znižuje závislosť od bežeckých topánok, hoci obuv stále predstavuje drvivú väčšinu predaja.

Firma zároveň ukázala, prečo sa nechce zapojiť do cenovej vojny. Hrubá marža vzrástla zo 61,5 % na 65,4 % a upravená EBITDA marža z 18,2 % na 19,8 %, aj napriek tomu, že On absorboval vyššie americké dovozné clá. Manažment otvorene hovorí, že nechce kupovať rast cez zľavy. Radšej obmedzí množstvo produktov dodávaných obchodným partnerom, než aby dovolil, aby prebytočné zásoby skončili vo výpredajoch.

Práve tento prístup však znamená nižší krátkodobý rast. Firma už pre celý rok nečaká rast tržieb najmenej o 23 %, ale iba tempo mierne nad 20 %. Pri súčasných kurzoch by ročné tržby mali dosiahnuť približne 4,3 až 4,4 miliardy USD. Výhľad hrubej marže naopak zvýšila na najmenej 65 % a cieľ upravenej EBITDA marže ponechala na 19,5 až 20 %. Wall Street potrestala slabší výhľad tržieb a akcie po výsledkoch stratili približne 22 %.

Pre Federera mal prepad aj osobný finančný rozmer. Hodnota jeho podielu klesla podľa Forbes za jediný deň najmenej o 52 miliónov USD a jeho odhadovaný majetok sa znížil približne na 952 miliónov USD. Pád On ho pripravil o status miliardára, aj keď ide iba o papierovú zmenu hodnoty jeho investície.

Dokáže On ešte rásť?

On pritom neprestáva investovať do ďalšej fázy rastu. Firma predstavila Cloudboom Strike 2 a novú penu SURREAL, ktorá sa má dostať do modelu Cloudsurfer 3. Rozširuje tiež technológiu LightSpray, pri ktorej sa vrchná časť topánky vyrába nanášaním materiálu priamo na formu, a otvorila nové predajne v São Paule a Kodani. Oblečenie, tenis, tréning a produkty na bežné nosenie majú postupne vytvoriť ďalšie zdroje rastu mimo behu.

Zmenilo sa aj vedenie. Od 1. mája firmu spoločne riadia spoluzakladatelia David Allemann a Caspar Coppetti a finančným riaditeľom sa stal Frank Sluis. Dlhoročný šéf Martin Hoffmann zostáva poradcom do marca 2027. Návrat zakladateľov bližšie ku každodennému riadeniu môže pomôcť zachovať kultúru firmy, no časté zmeny vedenia predstavujú ďalšie riziko, najmä počas obdobia rýchlej medzinárodnej expanzie.

Pre investorov tak zostáva kombinácia veľmi dobrých a menej istých faktorov. On stále získava zákazníkov, vlastný predaj rastie rýchlejšie než veľkoobchod, Ázia pridáva viac než 50 %, oblečenie rastie podobným tempom a hrubá marža 65,4 % patrí medzi silné stránky biznisu. Na druhej strane je športová obuv veľmi konkurenčný trh, firma zostáva závislá od bežeckých topánok a spomalenie v Amerike nemožno ignorovať. Jefferies navyše upozorňuje, že pri pomalšom raste a vyšších zásobách nemusí byť súčasné zlepšovanie marží udržateľné.

Po prepade sa výrazne zmenila aj valuácia. On sa obchoduje približne za 16,8-násobok očakávaného ročného zisku, kým na konci roka 2024 to bolo viac než 52-násobok a na konci 2025 približne 29-násobok. Nike sa dnes pohybuje okolo 23,6-násobku, Deckers približne na 11,9-násobku a Lululemon na 10,9-násobku. Celý index S&P 500 sa obchoduje približne za 20-násobok očakávaného zisku.

Analytici zostávajú napriek prepadu prevažne pozitívni. Konsenzus 28 analytikov je „Buy“ a priemerná cieľová cena dosahuje približne 45,37 USD oproti cene okolo 31 USD. Po výsledkoch však UBS znížila odhad z 83 na 73 USD, Bernstein zo 70 na 62 USD a Evercore z 46 na 40 USD. Analytici síce očakávajú opätovné zrýchlenie rastu, no ich očakávania sú nižšie než pred výsledkami.

Firma tak ukázala, že dokáže predávať drahšie produkty bez rozsiahlych zliav a zároveň zvyšovať marže. Teraz musí dokázať, že prémiové postavenie dokáže udržať aj pri spomalení a že Ázia, oblečenie, nové produkty a vlastné predajne dokážu nahradiť časť tempa, ktoré stráca americký trh.

Ďalšie novinky zo sveta investovania.
Akcie spoločnosti môžete kúpiť TU.