Z nenápadného licencovania vznikla stávka na AI
Arm patrí medzi najdôležitejšie firmy v polovodičovom priemysle, hoci väčšinu svojej histórie žiadne čipy sám nepredával. Navrhuje architektúru procesorov a jednotlivé procesorové jadrá, ktoré si následne licencujú výrobcovia čipov. Arm tak zarába na cudzích čipoch od Apple, Qualcommu, Nvidie, MediaTeku či veľkých cloudových spoločností. Jeho technológia sa nachádza vo viac než 99 % smartfónov a postupne prenikla aj do počítačov, automobilov a dátových centier.
Firma tradične dostane prvú platbu už pri poskytnutí technológie a ďalšie peniaze následne inkasuje za každý predaný čip, ktorý jej návrhy využíva. Keď zákazník prejde na novšiu architektúru Armv9 alebo použije väčšiu časť technológií firmy, poplatok za jeden čip môže rásť. Veľkou výhodou sú veľmi nízke náklady, pretože Arm nemusí pre svoj hlavný biznis stavať drahé továrne ani nakupovať výrobné zariadenia. Hrubá marža sa preto dlhodobo pohybuje okolo 97 %.
Zdroj: Stonkee
Na burzu sa Arm vrátil v septembri 2023 pri cene 51 USD za akciu a hodnote približne 54,5 miliardy USD. Odvtedy sa pohľad investorov na firmu výrazne zmenil. Smartfóny zostávajú dôležité, no rastúci podiel procesorov Arm v dátových centrách z nej urobil jednu z najvýraznejších stávok na rozvoj umelej inteligencie. Akcie od začiatku roka vzrástli o 150 % a za posledných 12 mesiacov približne o 111 %. Júnová eufória ich vytlačila na úroveň 439,46 USD na akciu, odvtedy však stratili približne 35 %.
Za rastom ceny pritom nestojí stratová firma žijúca iba z prísľubov. Vo fiškálnom roku 2026 Arm zvýšil tržby o 23 % na 4,92 miliardy USD a upravený zisk na akciu dosiahol 1,77 USD. Voľný peňažný tok dosiahol 882 miliónov USD. Arm už dnes zarába reálne peniaze, problémom pre investorov je skôr pomer medzi dnešným ziskom a cenou, ktorú sú zaň ochotní zaplatiť.
Forward P/E sa aj po poklese pohybuje okolo 120. Nvidia sa pritom obchoduje približne za 22-násobok očakávaného zisku, AMD približne za 56-násobok a širší index S&P 500 okolo 20-násobku. Arm patrí medzi najdrahšie veľké čipové firmy, pretože investori nekupujú jeho súčasný zisk. Platia za predstavu, že Arm zvýši ročné tržby z necelých 5 miliárd na približne 25 miliárd USD do roku 2031, čo by znamenalo priemerný rast okolo 38 % ročne.
Zdroj: Stock analysis
SoftBank stále vlastní približne 86,4 % Arm, takže na burze sa voľne obchoduje len menšia časť akcií. Malý podiel voľne obchodovaných akcií môže zosilňovať výkyvy ceny, pretože aj väčší nákup alebo predaj dokáže výraznejšie pohnúť kurzom. Zároveň vzniká riziko, že SoftBank bude časom časť svojho veľkého podielu speňažovať. Ak by na trh uvoľnil väčší balík akcií, výrazne by zvýšil ich ponuku a mohol vytvoriť tlak na cenu. Vlastnícka štruktúra síce nie je hlavným rizikom, no môže prispievať k prudším pohybom akcií, čo nemusí vyhovovať opatrnejším investorom.
Pozornosť sa presúva do dátových centier
Posledné výsledky ukázali, že súčasný biznis Arm stále rastie. Tržby v prvom štvrťroku fiškálneho roka 2027 stúpli medziročne o 22 % na 1,29 miliardy USD a upravený zisk na akciu o 29 % na 0,45 USD, pričom obe čísla prekonali očakávania analytikov. Na ďalší kvartál firma počíta s tržbami približne 1,38 miliardy USD, opäť mierne nad vtedajším konsenzom Wall Street. Rast však čoraz viac ťahajú dátové centrá.
Veľké cloudové spoločnosti ako Amazon a Google si navrhujú vlastné serverové procesory založené na technológii Arm a Nvidia ju používa aj vo svojich procesoroch pre AI infraštruktúru. S každým takýmto čipom získava Arm poplatok bez toho, aby ho musel sám vyrábať. Príjmy z dátových centier sa preto v poslednom období viac než zdvojnásobili. Smartfóny zostávajú veľkým zdrojom príjmov, no ich predaj rastie pomalšie a drahšie pamäte momentálne výrobcov tlačia k opatrnejším objednávkam.
Arm pritom dokáže zarábať viac aj bez prudkého rastu počtu predaných zariadení. Zákazníci postupne prechádzajú na novšie technológie, napríklad Armv9 a komplexnejšie návrhy procesorov, za ktoré firma dostáva vyššie poplatky. Podobný priestor vzniká v počítačoch, automobiloch či zariadeniach, ktoré spracúvajú umelú inteligenciu priamo u používateľa. Arm tak môže zvyšovať príjem z jedného čipu, aj keď samotný počet smartfónov či počítačov rastie pomalšie.
Najväčší posun prináša AGI CPU, s ktorým Arm začína predávať vlastný serverový procesor pre dátové centrá. Doteraz zarábal najmä na licenciách a poplatkoch z čipov, ktoré navrhovali a predávali jeho zákazníci. Pri vlastnom procesore môže získať oveľa väčšiu časť konečnej ceny, čo výrazne rozširuje jeho priestor na rast.
Popri novom procesore má ďalej rásť aj pôvodný biznis Arm. Vedenie očakáva, že licenčné príjmy sa do roku 2031 približne zdvojnásobia, takže spolu s AGI CPU by sa celkové tržby firmy mohli dostať z dnešných 4,92 miliardy na približne 25 miliárd USD ročne, teda na viac než päťnásobok súčasnej úrovne.
Dôvod, prečo Arm do vlastných procesorov vstupuje, je jednoduchý. Pri tradičnom modeli dostane licenčný poplatok a následne iba časť hodnoty každého predaného čipu. Pri AGI CPU mu patrí celá predajná cena. Z jedného procesora tak môže získať násobne viac tržieb. Výmenou za to však preberá náklady a riziká, ktorým sa v minulosti vo veľkej miere vyhýbal. Musí zabezpečiť výrobnú kapacitu, pamäte, balenie aj ďalšie komponenty.
Mení sa tým aj ziskovosť. Tradičné podnikanie Arm dosahuje hrubú maržu okolo 97 %, pretože firma predáva najmä duševné vlastníctvo. Pri vlastnom procesore bude podstatne nižšia.Vedenie pri prvej generácii AGI CPU počíta s hrubou maržou približne 38 až 42 % a neskôr ju chce dostať nad 50 %. Arm však cieli približne na zisk 9 USD na akciu okolo roku 2031, oproti 1,77 USD za posledný fiškálny rok.
Väčší trh prináša aj nové riziká
Práve vlastný procesor vytvára jeden z najväčších otáznikov celého príbehu. Apple, Qualcomm, Nvidia, MediaTek a ďalší výrobcovia používali technológie Arm desaťročia aj preto, že firma sama nepredávala čipy proti nim. Teraz sa z dodávateľa čiastočne stáva konkurent. Qualcomm aj Nvidia pritom vyvíjajú vlastné serverové procesory postavené práve na technológii Arm.
Je to citlivé najmä preto, že Arm pozná technológie svojich zákazníkov a kontroluje podmienky, za ktorých môžu využívať jeho architektúru. Americká FTC už preveruje, či by firma pri rozvoji vlastných čipov nemohla konkurentom obmedziť alebo zhoršiť prístup k svojim návrhom. Podobné otázky okolo licencovania riešia aj juhokórejské úrady.
Ak by sa vzťahy so zákazníkmi zhoršili, jednou z alternatív je RISC-V. Ide o otvorenú procesorovú architektúru, za ktorú výrobcovia nemusia platiť rovnaké licenčné poplatky. Dnes stále zaostáva za Arm v množstve dostupného softvéru, nástrojov a skúsených vývojárov a prechod existujúcich produktov môže trvať roky. Arm má preto silnú výhodu vybudovanú počas desaťročí, no RISC-V zákazníkom poskytuje možnosť postupne znižovať závislosť od jediného dodávateľa.
Významnou slabinou je aj koncentrácia tržieb. Päť najväčších zákazníkov vytvorilo vo fiškálnom roku 2026 približne 57 % príjmov a samotná Arm China 16 %. Čína pritom predstavuje pre polovodičové firmy čoraz komplikovanejší trh pre rastúce obchodné obmedzenia medzi Washingtonom a Pekingom.
Ďalšou skúškou bude samotná výroba AGI CPU. Objednávky už presahujú 2 miliardy USD, no Arm ešte v máji dokázal zabezpečiť komponenty približne pre prvú miliardu. Koncom júla Rene Haas uviedol, že dostupnosť sa zlepšila a firma už má kapacitu na viac než miliardu USD, stále však nepovedal, že dokáže okamžite pokryť celý dopyt.
Pozitívom zostáva smer, ktorým sa dátové centrá vyvíjajú. Ich prevádzkovatelia narážajú nielen na cenu čipov, ale čoraz viac aj na dostupnosť elektriny a možnosti chladenia. Arm si svoju pozíciu vybudoval práve na procesoroch s vysokým výkonom pri nižšej spotrebe. Ak bude výpočtový výkon AI infraštruktúry ďalej prudko rásť, energetická efektivita môže byť jednou z najväčších výhod Arm oproti tradičnej architektúre x86.
Zdroj: Stonkee
Pohľady analytikov preto zostávajú výrazne rozdielne. Jefferies zvýšil cieľovú cenu akcií na 320 USD. KeyBanc vidí ešte väčšiu príležitosť v serveroch a zvýšil cieľ na 430 USD. HSBC naopak po prudkom raste akcií znížilo odporúčanie z „buy“ na „hold“. Hoci cieľovú cenu zvýšilo na 315 USD, upozornilo, že cena akcií už rástla rýchlejšie než výsledky firmy a obmedzená výrobná kapacita môže brzdiť ďalší rast.
Rozdiel medzi optimistickými a opatrnejšími analytikmi spočíva najmä v tom, či Arm dokáže splniť svoj plán do roku 2031. Firma cieli na približne 25 miliárd USD ročných tržieb, no k tomu potrebuje rýchlo rozbehnúť AGI CPU, ďalej rásť v dátových centrách a zároveň udržať silný licenčný biznis. Ak sa rast spomalí alebo výroba nových procesorov narazí na problémy, dnešná vysoká valuácia bude oveľa ťažšie obhájiteľná.
Forward P/E okolo 120 preto necháva firme malý priestor na chyby. Nestačí, aby Arm rástol približne o 20 %. Musí úspešne vstúpiť na serverový trh, zvýšiť príjmy z novších architektúr, zabezpečiť výrobu vlastných procesorov a pritom neodradiť firmy, ktoré mu dnes platia licenčné poplatky.
Pokles približne o 35 % od júnového maxima preto z Arm automaticky nerobí lacnú akciu. Firma má výnimočne ziskový pôvodný biznis a technológiu používanú naprieč celým polovodičovým priemyslom. Zároveň však vstupuje do výroby, znižuje si marže a začína súperiť s časťou vlastných zákazníkov. Ak vedenie naplní plán 25 miliárd USD tržieb a 9 USD zisku na akciu, dnešné ocenenie bude považované za zľavu a postupne dostane oporu vo výsledkoch. Dovtedy bude cena akcií mimoriadne citlivá na každý náznak, že tento plán napreduje pomalšie, než Wall Street očakáva.
Ďalšie novinky zo sveta investovania.
Akcie spoločnosti môžete kúpiť TU
